approfondimenti/regolazione
I NUOVI REQUISITI PER GLI INVESTIMENTI ALTERNATIVI

Solvency2: arrivano le modifiche

Paola Pilati

Il cantiere per la revisione della Solvency 2, la direttiva che regola il mondo delle assicurazioni, è già in piena attività. In vista del 2020, quando si aprirà la finestra di opportunità per modificare la gabbia in cui, dal 2016, le società assicurative europee vengono addestrate a rispettare uguali regole per gli investimenti e i rischi connessi, è partito il lavorìo di tenaglie per allargare le maglie della rete. 

Garantire gli impegni con i clienti nel lungo periodo è diventato sempre più difficile in un contesto di tassi bassi come l’attuale. È per questo che alcuni prezzi delle polizze sono saliti, ed è stato necessario cambiare alcuni prodotti. Per esempio, molte assicurazioni Vita hanno via via tolto dal mercato i prodotti a rendimento minimo garantito, per sostituirli con quelli con il solo capitale garantito. 

Ma anche garantire solo il capitale nel ramo vita, per non parlare della gestione dei rischi nel settore danni, è un rompicapo in cui occorre tenere conto di molte variabili. «Solvency 2 ha introdotto un nuovo paradigma, che è basato sulla valutazione del rischio», spiega Alessandro Di Lorenzo, partner di Deloitte ed esperto in risk management: «mentre prima il rischio di mercato era zero, oggi il rischio di mercato degli investimenti è molto alto e copre in media oltre il 50 per cento del capitale complessivo della compagnia. Questo vuol dire che le compagnie devono essere molto attente a fare investimenti non solo nell’ottica del rendimento, ma della combinazione rischio-rendimento».

Con Solvency 2, per ogni asset class in cui si investe viene “caricata” sul capitale della compagnia una percentuale di rischio a titolo di accantonamento. Se si investe in azioni quotate (che non siano partecipazioni strategiche) va accantonato il 39 per cento del capitale, da detenere per far fonte ad un evento estremo; per un investimento nel private equity la quota sale al 49 per cento; per una quota azionaria che sia una partecipazione strategica, è il 22 per cento. E per i titoli governativi? È zero. 

Questa eccezione ha fatto sì che le assicurazioni si siano tenute alla larga dalle asset class con più assorbimento di capitale, come appunto azioni, private equity, anche immobiliare, e abbiano privilegiato le obbligazioni dei governi europei. Meno rischiosi, certo, ma con un difetto: il rendimento inchiodato intorno allo zero per un tempo imprevedibilmente lungo.

«Non siamo noi che dobbiamo cambiare le regole perché i tassi sono bassi», ha avvertito Gabriel Bernardino, presidente dell’Eiopa, «Sono le assicurazioni, o i fondi pensione, che devono adattare la loro policy ai tassi bassi» (https://eiopa.europa.eu/Publications/Interviews/2019-02-22%20DeTelegraafGabrielBernardinoInterview.pdf). Ma la pressione delle compagnie per convincere la Commissione Europea a prendere atto del nuovo contesto ha fatto breccia, e dal cantiere aperto in vista del 2020 emergono molte novità. 

La Commissione infatti ha identificato una serie di modifiche, e ha avviato le procedure  per attivarle. Per esempio, il “volatility adjustment”, detto anche “scudo anti-spread”, cioè il meccanismo per neutralizzare la volatilità eccessiva dello spread sui titoli (interessa molto l’Italia), è stato rivisto nel 2018 e attende la pubblicazione nell’Official Journal of the European Union, la gazzetta ufficiale della Ue, per entrare in vigore già nel 2019. Come pure il requisito di capitale richiesto per gli investimenti in infrastrutture, che è già stato abbassato. 

Ma le modifiche più attese sono quelle che riguardano la possibilità di allargare il portafoglio degli investimenti delle assicurazioni alle famiglie di titoli che impattano sull’economia reale, che fanno arrivare soldi al mondo delle piccole e medie imprese, che alimentano la pipeline degli investimenti, che possono produrre crescita e lavoro. 

Questo canale di finanziamento da parte delle assicurazioni, come la stessa Commissione ha ammesso, non funziona. «Dobbiamo eliminare le barriere agli investimenti», ha detto il vice presidente della Commissione Valdis Dombrovskys, «le modifiche che adottiamo renderanno più facile alle compagnie di investire in equity e private debt» (http://europa.eu/rapid/press-release_IP-19-1601_en.htm). 

Su questi territori le assicurazioni si sono spinte finora con molta ritrosia, a causa della quantità di capitale da detenere per affrontare i rischi che comportano. Finora, dei circa 6 trilioni di euro investiti dalle assicurazioni in Europa, la quota in titoli azionari è solo il 9 per cento, mentre le obbligazioni superano l’80 per cento, e per la metà sono titoli di Stato. Ma le cose cambieranno. La Commissione ha deciso che debbano essere alleggeriti i carichi di capitale sia per i titoli di debito senza rating, che per gli investimenti in equity non quotati, e altri titoli alternativi. Così, non appena sarà scaduto il periodo di consultazione, previsto per l’8 di giugno, il testo verrà pubblicato e diventerà operativo.(http://ec.europa.eu/finance/docs/level-2-measures/solvency2-delegated-regulation-2019-1900_en.pdf.) 

Le obbligazioni a dieci anni prive di rating potranno scendere dal 24 per cento del requisito di capitale all’11, se vengono valutate equivalenti a quelle con rating singola A, al 20 per cento se considerate affini a quelle con la tripla B. Per le azioni non quotate, di fatto per il private equity, che oggi assorbe il 49 per cento di capitale, si potrà scendere al 39. Per gli investimenti azionari di lungo periodo (detenuti per almeno 5 anni), si arriverà ad una quota di assorbimento di capitale del 22 (dal 39), come nel caso delle partecipazioni strategiche.

«Con le politiche monetarie della Fed e della Bce a sostegno della congiuntura, minata dalle tensioni commerciali Usa-Cina, e dal rallentamento della Cina stessa, che ha effetti sull’economia mondiale, è sempre più il caso che investitori istituzionali come le compagnie assicurative guardino a prodotti alternativi», consiglia Giorgio Di Giorgio, docente di politica monetaria e prorettore alla Luiss. 

Il mercato finanziario ha le offerte giuste per affrontare le novità? «Noi abbiamo puntato sull’immobiliare a reddito», dice Massimo Di Tria, chief investment officer di Cattolica assicurazioni: «abbiamo investito per esempio in un fondo di residenze sanitarie per anziani con Coopselios, che le gestisce. E nel Fondo Mercury, con Conad, che investe in nuovi punti vendita. Sebbene il real estate assorba il 25 per cento per le regole di Solvency2, questi investimenti ci hanno aiutato a mantenere una buona redditività consentendoci di migliorare la diversificazione dei nostri portafogli. Ora spingeremo di più sulle attività reali sulla scia delle positive evoluzioni regolamentari ». «In soli tre anni di lavoro abbiamo investito 3 miliardi di euro in investimenti alternativi», dice Silvana Chilelli Responsabile Investimenti Alternativi di San Paolo Vita, «perché oltre al rendimento è importante la diversificazione. E poi non è detto che il private equity sia così illiquido: il mercato secondario è molto sviluppato».

Di certo, gli asset manager che vogliono lavorare con il mondo assicurativo devono diventare sempre più sofisticati, per offrire alle compagnie quello che cercano: strumenti nuovi, che possano diversificare il rischio di portafoglio. Per esempio, invece di prodotti legati al capitale di debito, Groupama asset management, la sgr del gruppo assicurativo francese, propone un prodotto legato al rischio di credito, un fondo fintech che investe su crediti commerciali tramite una forma di factoring evoluta. Le fatture diventano così una nuova asset class che permette investimenti in crediti a breve durata (mediamente 90 giorni): il Supply Chain Fund, è il primo fondo di investimento alternativo italiano già operativo, che si basa sullo sconto delle fatture di un fornitore, ma sfruttando il merito di credito dell’azienda cliente per abbattere il costo di cessione delle fatture. 

Il vantaggio di questo fondo sta nella duration del sottostante (le fatture): mentre investire in un bond di credito a lungo termine è costoso, per le regole di Solvency, se la durata è breve, lo è meno. Soprattutto se l’orizzonte temporale è di 2-3 anni: il profilo rischio-rendimento è interessante perché il rischio cala in proporzione più del rendimento. Non solo. Spiega Di Giorgio: «A livello europeo tutta la parte a breve della curva ha rendimenti negativi. Avere prodotti con rendite positive ma con una duration allineata a quella del mercato monetario, è particolarmente efficiente per gli investitori». 

A questo punto non resta che sperare che, visto che le banche hanno le loro difficoltà sul fronte del credito, siano le assicurazioni la “force de frappe” che darà una spinta alla crescita anemica del continente.