Introduzione

I mercati delle materie prime critiche risultano concentrati e vengo utilizzati sempre più come strumento di pressione politica. Secondo il Global Critical Minerals Outlook 2025 dell’AIE, la Cina detiene circa il 70% della produzione raffinata di materiali strategici, affermandosi come attore dominante per la transizione energetica, le infrastrutture digitali e la produzione della difesa.

I produttori occidentali, d’altro canto, rimangono largamente indietro nella capacità di raffinazione, lasciando spazio alla Cina per posizionarsi come leader. A conferma di ciò, tra il 2020 e il 2024, il 90% della crescita dell’offerta globale di materiali raffinati è provenuto da soli due fornitori principali: l’Indonesia per il nichel e la Cina per cobalto, grafite e terre rare, facendo salire la quota di mercato dei primi tre paesi attori dall’82% all’86%. Nello stesso periodo, la Cina primeggia anche nel riqualificare o rivalutare, avendo assorbito due terzi della crescita globale della capacità di recupero e configurando a tutti gli effetti una struttura di mercato monopolistica.

Dal lato della domanda, i principali acquirenti sono OEM, hyperscaler, produttori di veicoli elettrici e prime contractor della difesa, settori che hanno contribuito per oltre 4.000 miliardi di dollari all’economia statunitense nel 2025, esprimendo un mercato che vale centinaia di miliardi di transazioni annue. A rendere il quadro ancora più instabile, tre quarti di questi minerali hanno mostrato una volatilità dei prezzi superiore a quella del petrolio greggio, mentre circa la metà viene estratta come sottoprodotto di altri processi minerari, limitando strutturalmente la capacità dell’offerta di rispondere ai segnali di mercato.

Come illustrato nella Figura 1, i movimenti indicizzati dei prezzi dei minerali soggetti a controlli dell’esportazione cinesi ci impongono di riflettere attentamente circa gli effetti. Le restrizioni all’esportazione si sono moltiplicate sia in termini di numero che in termini di magnitudine negli ultimi anni, risultando che l’offerta è incapace di assorbire i molteplici shock ravvicinati, i quali si accumulano provocando un aumento sostenuto dei prezzi.

Figura 1: Indexed price movements (Jan 2024 = 100) for minerals subject to Chinese export controls

Fonte: IEA Global Critical Minerals Outlook 2025, p.33. IEA CC BY 4.0.

Il canale di trasmissione

Il Private Credit non è più una nicchia. Ha raggiunto dimensioni sistemiche, entrando nei portafogli di fondi pensione e assicurazioni in tutto il mondo. Solo negli Stati Uniti, nel 2024 ha raggiunto 1.700 miliardi di dollari, superando sia il mercato dei leveraged loan, sia il mercato delle obbligazioni ad alto rendimento.

Il finanziamento di progetti infrastrutturali attraverso il credito privato espone indirettamente i sottoscrittori all’aumento del prezzo delle materie prime. Uno shock sui prezzi di quest’ultime gonfia i costi dei materiali da costruzione — cablaggio in rame, componenti in terre rare nelle turbine eoliche, apparecchiature di rete, hardware per data center — prima che i ricavi del progetto si materializzino.

Il secondo elemento di preoccupazione è la leva. Il mercato incorpora già un indebitamento significativo, di conseguenza anche modesti sforamenti dei costi possono erodere rapidamente la capacità di servire il debito. Secondo l’US Middle Market Credit Estimates di S&P Global Ratings (2024), le aziende americane di medie dimensioni finanziate dal credito privato, segmento che costituisce il cuore di questo mercato, presentano in media un livello di indebitamento pari a 7 volte l’EBITDA, con il 20% delle aziende che non riesce a coprire nemmeno gli interessi. E c’è crescita anche nel tasso di default, salito dal 2% a circa il 5% – ben al di sopra dello standard.  

Prendiamo ad esempio la Figura 2. Se ci fosse uno shock dell’offerta sulle materie prime connesse al processo di produzione delle batterie, il costo globale di queste ultime salirebbe fino al 47%, inficiando direttamente i margini dei progetti come gigafactory, impianti di raffinazione e processing, data centers. Tutti finanziati attraverso il Private Credit.  

Figura 2: Battery pack price increases (USD/kWh) under 2x, 5x, and 10x price shocks for lithium, nickel, and graphite

Fonte: IEA Global Critical Minerals Outlook 2025, p.95. Based on BloombergNEF and S&P Global data. IEA CC BY 4.0.

Considerazioni finali

Dalla prospettiva prima brevemente delineata, emerge come il segmento del Private Credit si sia sviluppato rapidamente in un contesto che, in alcuni casi, lo espone, a nostro avviso in modo poco visibile, alla volatilità dei mercati globali delle materie prime. Ciò potrebbe avvenire, nei progetti infrastrutturali e industriali maggiormente dipendenti da minerali critici, quando l’aumento dei costi di tali commodities tende a comprimere i margini operativi, riducendo la capacità di servizio del debito e trasferendo il rischio lungo l’intera catena finanziaria.

Ne possono derivare molteplici vulnerabilità non solo per gli Stati, ma anche per il canale creditizio — inclusi intermediari bancari e finanziari — e per il settore dei servizi e delle attività di investimento, quali fondi e investitori istituzionali, che risultano indirettamente esposti a dinamiche esogene difficili da anticipare e controllare, rendendo necessaria anche l’attività di “hedging”. Analogamente, anche le grandi multinazionali che fanno ampio ricorso a minerali critici possono subire significative pressioni derivanti dalle fluttuazioni dei mercati e dei prezzi sopra richiamate.

Per quanto attiene il contesto comunitario, sebbene sul fronte normativo sia stato approvato uno strumento regolatorio quale l’EU Critical Raw Materials Act ¹, che mira a rafforzare l’autonomia strategica dell’Unione nel settore delle materie prime critiche, questo potrebbe faticare a tradursi in azione concreta in quanto mancano le strutture di finanziamento, i meccanismi di condivisione del rischio e gli impegni di acquisto necessari per mobilitare capitali su scala.

Costruire capacità estrattiva in regioni alternative costa mediamente il 50% in più rispetto ai produttori già consolidati. Il risultato è che la concentrazione dell’offerta si ridurrà solo marginalmente: dall’86% attuale all’82% entro il 2035, sostanzialmente tornando ai livelli del 2020. A tale proposito, il 13 aprile 2026 l’Unione Europea ha lanciato una sezione dedicata ai minerali critici tramite la sua piattaforma EU Energy and Raw Materials, con l’obiettivo di aggregare compratori regionali e ridurre la dipendenza dalla Cina, un primo passo concreto nel percorso verso gli obiettivi del 2030.

Nel frattempo, a complicare ulteriormente il quadro, lo slancio degli investimenti si è indebolito in modo sostanziale. Nel 2024 la spesa destinata allo sviluppo di nuovi impianti è cresciuta solo del 5% rispetto al 14% dell’anno precedente, la quale corretta per l’inflazione porta a una crescita reale di appena il 2%. Questo perché i prezzi bassi scoraggiano proprio quegli investimenti necessari per diversificare l’offerta, portando a un classico ciclo di sottoinvestimento che sta costruendo in silenzio le condizioni per un futuro picco dei prezzi.

Il rame è forse l’esempio più concreto di queste riflessioni, in quanto esso è il principale conduttore dell’elettrificazione, eppure l’attuale pipeline di progetti minerari indica una potenziale carenza di offerta del 30% entro il 2035, determinata dal calo dei tenori di minerale, dall’aumento dei costi di capitale, dalla limitata scoperta di risorse e dai lunghi tempi di consegna. Dall’altro lato, la domanda non aspetta. Da quasi 27 milioni di tonnellate nel 2024, la domanda globale di rame raffinato è proiettata a raggiungere quasi 33 milioni di tonnellate entro il 2035, lo stesso anno in cui si stima il deficit. A titolo di confronto, la sola costruzione di data center potrebbe assorbire fino alle 550 chilotonnellate pari al 2% della domanda globale attuale, ovvero circa la metà del fabbisogno della Germania, oggi terzo consumatore mondiale. Non si tratta di una preoccupazione lontana ma di un rischio già in formazione.

¹ Il Critical Raw Materials Act è un framework normativo stabilito dall’Unione Europea con l’obiettivo di ridurre la dipendenza europea da fornitori terzi entro il 2030, stabilendo che almeno il 10% del consumo annuo UE provenga da estrazione domestica, il 40% da lavorazione interna e il 25% dal riciclo, con un tetto massimo del 65% da un singolo paese terzo. Fonte: Regulation (EU) 2024/1252.