approfondimenti/regolazione

Nessuno

La Shareholder Rights Directive 2

I NUOVI DIRITTI DEGLI AZIONISTI

Lorenzo Macchia e Nicolò Matteo Bonaldo

Il mondo degli emittenti quotati si è dovuto misurare recentemente con delle nuove regole di matrice europea, introdotte dalla direttiva 2017/828/UE del 17 maggio 2017 – cosiddetta SHRD 2 (Shareholder Rights Directive 2) – recepite a livello nazionale nel d.lgs. 24 febbraio 1998, n. 58 (Testo Unico della Finanza, TUF), con il d.lgs. 10 maggio 2019, n. 49, e che sono ancora in attesa di una dettagliata attuazione a livello regolamentare.

Le nuove disposizioni recate dalla menzionata direttiva sono volte a disciplinare vari aspetti della vita e dei problemi che un qualsiasi soggetto emittente deve affrontare. Le stesse contengono varie prescrizioni in materia, tra l’altro, di esercizio dei diritti degli azionisti, operazioni poste in essere con parti correlate, politiche di remunerazione degli amministratori, impegno degli investitori istituzionali e dei gestori di attivi, condotta dei consulenti in materia di voto.

La SHRD 2 non costituisce un’innovazione radicale, ma propone delle modifiche e delle integrazioni al corpus normativo introdotto nell’ordinamento, già nel 2007, dalla precedente direttiva SHRD 1.

Tale prima direttiva era stata emanata al fine di dettare una disciplina uniforme a livello europeo in merito al funzionamento delle assemblee delle società con sede legale in uno Stato membro e con azioni ammesse alla negoziazione su di un mercato regolamentato europeo.

L’obiettivo primario della SHRD 1 era quello di favorire la partecipazione di tutti gli azionisti, anche se di minoranza, alla vita della società, specie mediante l’esercizio informato e consapevole del voto in assemblea, garantendo altresì in modo più semplice l’esercizio transfrontaliero del diritto di voto.

Su questa scia si inserisce la SHRD 2, che mira prima di ogni altra cosa a migliorare la governance delle società quotate e rafforzarne la competitività e la sostenibilità a lungo termine, accrescendo la trasparenza degli assetti proprietari e incoraggiando la partecipazione attiva degli azionisti.

Gli obiettivi che la Direttiva si propone di realizzare sono vasti e molteplici, tuttavia nel presente articolo ci concentreremo sull’introduzione delle regole inerenti l’identificazione degli azionisti da parte degli emittenti quotati, la trasmissione di informazioni dall’emittente all’azionista (e viceversa) e l’esercizio dei diritti di voto da parte dell’azionista.

Sarà poi fatto cenno alle regole introdotte nell’ordinamento al fine di aumentare il livello e la qualità dell’attività degli investitori istituzionali e dei gestori di attivi nei confronti delle società quotate.

Le partecipazioni sopra lo 0,5%

In forza delle nuove disposizioni, gli emittenti italiani con azioni ammesse alle negoziazioni nei mercati regolamentati italiani o di altri Stati membri dell’Unione europea hanno il diritto di identificare i propri azionisti titolari di una partecipazione superiore allo 0,5% del capitale sociale con diritto di voto, mentre gli intermediari (banche, imprese di investimento e depositari centrali di titoli) che offrono servizi di custodia e amministrazione di azioni o di tenuta dei conti per conto degli azionisti, sono tenuti a cooperare in tale processo di identificazione.

Al di sotto della soglia dello 0,5% non sussiste in capo agli emittenti un diritto di identificare i propri azionisti, ma l’identificazione può essere effettuata dalla società su istanza dei soci rappresentanti una quota minima di capitale che verrà stabilita dalla Consob.

Spetterà proprio a quest’ultima, d’intesa con Banca d’Italia, individuare con apposito regolamento (i) le attività che, nei termini generali stabiliti dalla SHRD 2, i depositari centrali e gli intermediari sono tenuti a svolgere ai fini dell’identificazione degli azionisti, della trasmissione delle informazioni e dell’agevolazione dell’esercizio dei diritti degli azionisti; (ii) la disciplina dei soggetti coinvolti nel processo di identificazione degli azionisti che detengono azioni in misura superiore allo 0,5%; (iii) le modalità e i termini per la conservazione e il trattamento dei dati identificativi acquisiti dagli emittenti.

Nuovi obblighi per gli emittenti

Per quanto concerne il tema della trasmissione delle informazioni dagli emittenti agli azionisti (e viceversa) e le tempistiche da rispettare, il mercato è ancora in attesa della disciplina di dettaglio della Consob, ma alcune indicazioni fondamentali sono già rinvenibili all’interno del Regolamento di esecuzione della Commissione europea 1212/2018.

Viene previsto, infatti, che l’emittente che dà origine ad un evento societario (1) debba fornire agli intermediari le informazioni in merito a tale evento in maniera tempestiva, al più tardi la stessa giornata operativa in cui annuncia l’evento.

Nel trasmettere le suddette informazioni l’intermediario garantisce che gli azionisti abbiano tempo sufficiente per reagire alle informazioni ricevute in modo da rispettare i termini fissati dall’emittente che, come noto, in alcuni casi a sua volta dovrà stabilire una record date allo scadere della quale sono cristallizzati i diritti conferiti dalle azioni, incluso quello di partecipare e di votare in assemblea, così come l’identità dell’azionista.

Le esigenze di celerità nella trasmissione delle informazioni sono tutelate anche da specifiche disposizioni disciplinanti il caso in cui vi sia una catena di intermediari, i quali ovviamente devono veicolare le informazioni da trasmettere affinché raggiungano l’azionista.

L’azione dell’azionista

Una volta che le informazioni partite dall’emittente raggiungono l’azionista, quest’ultimo potrà esercitare i propri diritti fornendo la risposta, le istruzioni o in generale le indicazioni richieste (cosiddetta “azione dell’azionista” (2)). Così facendo partirà il flusso di ritorno verso l’emittente stesso, flusso che anche in questo caso sarà l’intermediario a dover gestire mediante la trasmissione tempestiva delle informazioni all’emittente, secondo una procedura che consenta il rispetto dei termini stabiliti.

Talmente importante è il rispetto dei termini, nell’ottica di garantire l’esercizio dei diritti dei titolari di azioni, che il regolamento di esecuzione della SHRD 2 prevede espressamente che l’ultimo intermediario della catena possa avvertire l’azionista dei rischi connessi ai cambiamenti della posizione azionaria in prossimità della record date.

Quanto illustrato vale non solo per la trasmissione di informazioni in generale, ma anche per la comunicazione dell’identità degli azionisti all’emittente.

Domande prima dell’assemblea

Il recepimento della SHRD 2 ha portato con sé anche delle novità relative al diritto dell’azionista di società quotata di porre domande prima dello svolgimento dell’assemblea.

A seguito delle modifiche introdotte al comma 1-bis dell’art 127-ter del TUF, il termine per la presentazione delle domande prima dell’assemblea, che deve essere sempre fissato dall’avviso di convocazione dell’assemblea stessa, non può essere anteriore a cinque giorni di mercato aperto prima dell’assemblea (in prima o in unica convocazione); in questo caso l’emittente potrà fornire una risposta, al più tardi, direttamente in assemblea.

Nel caso in cui la società emittente si impegni a fornire risposta alle domande prima dell’inizio dell’assemblea, il termine entro il quale tali domande possono essere presentate è quello del settimo giorno di mercato aperto precedente la data dell’assemblea.

In tale ipotesi, in continuità con il regime attuale, l’emittente dovrà fornire le risposte almeno due giorni prima dell’assemblea, anche mediante pubblicazione delle stesse in una sezione dedicata del proprio sito web.

Questa seconda ipotesi presenta una particolarità. È richiesto, infatti, che la comunicazione attestante la titolarità del diritto di voto da parte dell’azionista – comunicazione che, come noto, legittima sia la partecipazione all’assemblea sia la presentazione di domande – dovrà essere fornita alla società non più entro la record date, stabilita in via generale in sette giorni di mercato aperto antecedenti l’assemblea, ma entro il terzo giorno successivo alla citata record date. In tal modo, la società potrà essere sicura che i quesiti siano posti da soggetti che effettivamente hanno diritto di porli e sono legittimati a ricevere risposta.

Gli impegni degli investitori istituzionali

Tra le altre novità della SHRD 2, vi è altresì l’introduzione di obblighi di trasparenza tesi a promuovere l’impegno e l’orientamento nel lungo periodo di investitori istituzionali (assicurazioni e fondi pensione) e gestori di attivi (gestori collettivi e individuali) nell’investimento in società quotate nei mercati regolamentati di Stati membri dell’Unione europea.

Nell’ottica di promuovere un maggiore e più efficiente coinvolgimento degli investitori professionali e dei gestori di portafogli nelle scelte degli emittenti dagli stessi partecipati, spingendo per l’adozione di un approccio di investimento con una prospettiva di lungo periodo, il legislatore comunitario ha introdotto una normativa ad hoc facendo proprie alcune istanze già emerse nel mercato e che avevano trovato parziale compimento nella redazione, da parte di associazioni di categoria e stakeholder, di veri e propri codici di autodisciplina (stewardship) relativi all’esercizio dei diritti amministrativi e di voto nelle società quotate (3).

La SHRD 2 richiede agli investitori istituzionali e ai gestori di attivi di adottare e rendere nota al pubblico una politica di impegno nei confronti delle società partecipate o, in caso contrario, secondo il principio del comply or explain, di rendere note le motivazioni circa la mancata adozione di una specifica politica di impegno.

La politica di impegno deve illustrare le specifiche modalità attraverso le quali sia gli investitori istituzionali che i gestori di attivi monitorano le società partecipate su questioni di rilievo quali la strategia, i risultati (finanziari e non finanziari), i rischi, la struttura del capitale, l’impatto sociale e ambientale e il governo societario.

La politica di impegno deve poi specificare i meccanismi di dialogo tra i soggetti destinatari della normativa in esame e le partecipate, le modalità di esercizio dei diritti di voto e degli altri diritti connessi alle azioni, i meccanismi di comunicazione con i portatori di interesse delle società partecipate e le modalità di gestione dei conflitti di interesse, attuali e potenziali, che possono emergere nelle decisioni relative alle partecipate.

Comunicazioni annuali al pubblico

Gli investitori istituzionali e i gestori di attivi devono dare conto al pubblico, con cadenza annuale, dello stato di attuazione della politica di impegno, fornendo in particolare una descrizione generale del comportamento di voto, unita ad una spiegazione dei voti più significativi e ad un riferimento all’eventuale ricorso a soggetti prestatori di servizi di consulenza in materia di voto.

Dalla comunicazione annuale possono essere esclusi i voti ritenuti non significativi in relazione all’oggetto della votazione o all’entità della partecipazione nella società.

Tutte le menzionate informazioni devono essere messe a disposizione del pubblico gratuitamente sul sito internet degli investitori istituzionali o dei gestori di attivi o attraverso altri mezzi facilmente accessibili on-line.

Il legislatore comunitario si è poi preoccupato di imporre un obbligo di trasparenza ulteriore che scatta nel caso in cui un investitore istituzionale attribuisca ad un gestore di attivi la gestione del proprio portafoglio. In tale evenienza, rinvenibile assai di frequente nelle prassi di mercato, entrambi i soggetti sono tenuti ad una piena disclosure, mediante comunicazione al pubblico, di alcuni elementi fondamentali dell’accordo di gestione e relativi all’orientamento al lungo termine dell’investimento.

Oltre all’eventuale durata dell’accordo con il gestore di attivi, dovranno essere pubblicate, ad esempio: le modalità attraverso le quali l’accordo incentiva il gestore ad allineare la propria strategia e le decisioni di investimento al reale profilo e alla durata delle passività degli investitori istituzionali; la coerenza della situazione finanziaria e patrimoniale dell’investitore istituzionale con il metodo e l’orizzonte temporale di valutazione dei risultati del gestore, oltre che con la sua remunerazione.

La disciplina comunitaria richiamata è già stata recepita nel TUF, ma necessita di un’attuazione più dettagliata a livello di normativa secondaria. Saranno, infatti, le tre autorità di vigilanza chiamate in causa dal legislatore (Consob per i gestori di attivi, IVASS per le compagnie assicurative e COVIP per i fondi pensione) a dover emanare le disposizioni di dettaglio in materia di politica di impegno.

Al momento sia la Consob che l’IVASS sono intervenute avviando una pubblica consultazione. La Consob, in particolare, con il documento di consultazione pubblicato in data 31 ottobre 2019, ha proposto, inter alia, l’introduzione, all’interno del regolamento emittenti, di un nuovo capo specificamente destinato a chiarire i requisiti di trasparenza per i gestori di attivi.

1) L’art. 1, punto 3 del Regolamento precisa che per evento societario si intende “un’azione avviata dall’emittente o da un soggetto terzo, che implichi l’esercizio dei diritti conferiti dalle azioni e che può incidere o meno sull’azione sottostante, come la distribuzione di utili o un’assemblea generale”.

2) L’art. 1, punto 5 del Regolamento di esecuzione parla in generale di “azione dell’azionista” precisando che con tale espressione si intende “la risposta, istruzione o altra reazione dell’azionista o di un soggetto terzo da esso nominato, a seconda dei casi ai sensi della legge applicabile, ai fini dell’esercizio dei diritti conferiti all’azionista dalle azioni, nell’ambito di un evento societario”

3) Anche in Italia, Assogestioni si è fatta promotrice della redazione e adozione, nel 2013, di un documento che illustra i “Principi italiani di stewardship per l’esercizio dei diritti amministrativi e di voto nelle società quotate”.