Come sanare il gap di competitività dell’Europa nei confronti degli Usa? Le analisi su cause e rimedi non mancano. Da quelle messe a nudo dal Rapporto Draghi (barriere regolatorie, frammentazione, costo dell’energia e via dicendo) a quelle del Rapporto Letta (la mancanza di un mercato unico, che impatta su tutto il resto), al rapporto dell’ex governatore della Banque de France Christian Noyer (la frammentazione e il sottosviluppo del mercato dei capitali), le palle al piede dell’Unione sono chiare. Ma, essendo così tante, hanno finito per produrre un effetto paralisi: da dove cominciare per prendere la questione di petto?

La necessità di una “pragmatic agenda” cioè di un piano d’azione fatto di un numero limitato di iniziative, ma con un forte impatto trasformativo, è apparsa in un report recentissimo della Bce, che dopo aver guardato indietro alla decennale storia della riforma – mai decollata – dell’Unione del mercato dei capitali, ha sollecitato la Ue a darsi una mossa.

La sveglia ha avuto il suo effetto: la Commissione ha presentato lo scorso dicembre un Market Integration Package “per consentire ai partecipanti al mercato di operare in modo più fluido tra gli Stati membri, riducendo così le differenze di costo tra le transazioni nazionali e transfrontaliere”. Insomma, ha scelto la priorità di ridisegnare il mercato finanziario del continente.

Tutto giusto. Ma l’impresa di rivoluzionare una materia così ampia e complessa comporta un lavoro di lunga lena. Nel frattempo, il gap di competitività resterebbe, anzi diventerebbe più grande.

È l’osservazione da cui prende le mosse un lavoro appena pubblicato redatto dal Gruppo di Riflessione coordinato dall’Istituto per l’Elaborazione delle Politiche Europee della Bocconi, guidato da Ignazio Angeloni – economista che ha in curriculum ruoli di rango in Banca d’Italia e Bce e la presenza nei più importanti think tank europei – e firmato con Andrea Cavallini.

L’intento del Rapporto è subito chiaro nel titolo: “FEASIBLE STEPS TO FINANCE INNOVATION IN EUROPE”, ovvero “azioni che, seppur ambiziose, rientrano nell’ambito dei “passi fattibili”, in altre parole iniziative che non richiedono importanti cambiamenti istituzionali (come le modifiche al Trattato UE) o il sostegno unanime di tutti gli Stati membri”. 

Ma quali passi e in che direzione? Il Gruppo di Riflessione non ha dubbi: focalizzarsi soprattutto sull’incentivare le attività di punta, cioè sulle imprese più giovani e dinamiche, le startup nei diverse fasi di maturazione, concentrarsi su quello che può facilitare un flusso di finanziamenti verso l’UE per alimentare la crescita di questo settore naturalmente innovativo.

Per attenersi al pragmatismo promesso, il Rapporto indica sei interventi mirati. Vediamoli.

La cronaca registra quasi quotidianamente il disagio dell’essere europee per le imprese più innovative. Vale per tutti il caso di una serie di startup nate nel settore nucleare che lavorano sulla quarta generazione di reattori. Come racconta il FT, invece di trovare ponti d’oro in casa, per restare in gara con la ricerca in questa materia, queste startup hanno deciso di spostarsi negli Usa, dove i finanziamenti nel settore fanno la fila alla porta e dove l’appeal del trasferimento finisce per attirare gli stessi capitali europei che a casa non si sono mossi. 

Bastano i numeri del confronto Ue-Usa sul mondo delle startup riportati dal Rapporto per misurare il gap. In Europa si contano 70 mila startup, finanziate con 32 miliardi di dollari di venture capital; sono 130 mila negli Usa e con portafogli molto più gonfi: 192 miliardi di dollari di venture capital impegnato. Ma più che il sostegno iniziale, a mancare da noi è il capitale di rischio di lungo termine, quello che permette alle startup di fare i passi successivi, passare dallo stadio iniziale dell’idea innovativa allo scale up, cioè allo sviluppo imprenditoriale, quello che crea posti di lavoro e può far nascere gli unicorni, le imprese oltre un miliardo di dollari di fatturato.

Proprio perché le imprese più innovative sono anche le più produttive, rendere i tempi della loro maturazione più lunghi e difficili, per esempio per affrontare il momento dell’Ipo,  le condanna – e condanna tutto il sistema economico europeo – a perdere lo slancio di una crescita più dinamica.

Capita così che molte startup preferiscano dire sì all’acquisizione da parte di un soggetto extra-Ue, di solito con passaporto Usa e assegno in dollari. Supportare quindi le imprese più innovative che sono nella fase “scale-up” diventa strategico. Accompagnandole, per esempio, verso la quotazione in borsa, con la creazione – è questa la prima proposta del Rapporto – di una nuova piattaforma europea dedicata alle Ipo (battezzata Euripo), che offra nuove regole per rendere il trading più fluido e annulli quelle differenze legali, operative e tecnologiche, che sono oggi le barriere nazionali (sarebbe un passo verso quella base giuridica che è la componente chiave del 28° regime per il diritto societario e dei titoli auspicata anche dal Rapporto Letta).

Come convogliare i risparmi degli europei verso questo settore innovativo, se le banche si mostrano così refrattarie a farlo?

Per dare una risposta sul piano pratico, come in premessa il rapporto si è impegnato a fare, il Gruppo di riflessione raccomanda la creazione di una forma di conto di risparmio di stampo europeo, semplice e poco costoso, a cui applicare uno schema di tassazione di favore, che possa attirare anche i giovani.

Ma il giacimento di risorse più importante da convogliare verso il mercato finanziario è il risparmio pensionistico. “Il Gruppo di Riflessione sostiene l’introduzione di nuovi strumenti pensionistici privati flessibili, interessanti in termini di rischio e rendimento, che funzionino idealmente a livello UE, ma altrimenti tra gruppi di paesi e su iniziativa di un gruppo di istituzioni finanziarie (“coalizione dei volenterosi”)”, spiega il Rapporto.

Anche qui la chiave è la facilità di accesso, le agevolazioni per gli investimenti, la trasferibilità dai regimi nazionali esistenti e l’applicazione di regole di ottimizzazione rischio/rendimento all’avanguardia.

Un intervento radicale deve poi arrivare, secondo il Rapporto, dal cambiare l’assetto del troppo affollato mondo dei CSD, i Central Securities Depository, quelle istituzioni che custodiscono i titoli e ne garantiscono il trasferimento elettronico. Oggi Clearstream, Euroclear, Euronext, si dividono il 90 per cento delle transazioni in un mondo di 26 CSD europei, situati in 24 paesi diversi. Negli Usa, il CSD è uno solo.

La cosa si complica ulteriormente nel post-trading, dove le Controparti Centrali (CCP), istituzioni di market making che agiscono come acquirenti per ogni venditore e venditori per ogni acquirente e offrono servizi di regolamento, deposito e trasferimento, sono – secondo l’Esma – quattordici, distribuite il 12 paesi. Ovviamente ognuno ha il suo regime fiscale, proprie strutture tariffarie, propria infrastruttura IT. Rendendo complessivamente qualità e costo dei servizi per le imprese fortemente differenti e mediamente più elevati.

“Un approccio graduale potrebbe consistere nel promuovere l’armonizzazione migliorando l’accesso transfrontaliero ai servizi di post-trading, rafforzando così la concorrenza e riducendo le commissioni di post-trading applicate dai CSD per i servizi di custodia”, osserva il Rapporto in una delle sue raccomandazioni.

C’è poi il tema cartolarizzazioni. La cartolarizzazione consente alle banche di trasformare le esposizioni creditizie in titoli negoziabili e questo libera liquidità per le banche, che possono così erogare credito aggiuntivo verso le aziende innovative.

È per questo che il Gruppo di Riflessione propone la semplificazione del quadro normativo dell’UE per la cartolarizzazione, per rendere il mercato più attraente per emittenti e investitori, e propone la creazione di una piattaforma di market making a livello UE per i prodotti cartolarizzati.

Il Rapporto individua un soggetto che potrebbe avere ruolo di investitore strategico di riferimento nel settore della cartolarizzazione: il Gruppo Banca Europea degli Investimenti, già oggi principale fornitore di finanziamenti di capitale di rischio in Europa (nel 2024, circa 500 milioni di euro sono stati destinati a sostenere l’innovazione attraverso operazioni garantite da cartolarizzazioni).

Il ruolo della BEI però non sarebbe tanto quello di intermediare i mercati, ma di agire come allocatore di capitale, orientando i flussi di cartolarizzazione verso settori allineati alle priorità strategiche dell’UE.

Alla Bei, il Rapporto assegna un ruolo anche più ampio. Con il prodotto finanziario BEI Venture Debt, la BEI ha finanziato in dieci anni quasi 300 aziende con 6,8 miliardi di euro. Si sono poi aggiunti la European Tech Champions Initiative e Tech EU, il programma per finanziare le imprese tecnologiche.

Insomma il gruppo BEI ha assunto la veste di più grande fornitore di venture capital in Europa. Eppure non basta ancora a superare i vincoli che ostacolano lo sviluppo delle imprese innovative nell’Unione. Piuttosto che aumentare la leva finanziaria, assumendo maggiori rischi nel proprio bilancio, il Rapporto suggerisce alla BEI di aumentare l’uso di strutture fuori bilancio come la European Tech Champions Initiative, anche attraverso la raccolta di fondi dal settore privato, o federando iniziative nazionali.

Con i giusti incentivi a investire in prodotti e schemi di investimento paneuropei, non solo gli investitori istituzionali, ma anche i privati, potrebbero essere attirati a sottoscrivere. Mettendo in campo risorse che oggi rimangono bloccate nei bilanci delle banche o in investimenti come i titoli di Stato, per essere convogliate verso il settore innovativo, bisognoso di quell’ossigeno finanziario che oggi in Europa manca.

A valle di questo menu di pronto intervento, il Reflection Group sente il bisogno di una precisazione. Gli ostacoli finanziari a cui il Rapporto dedica delle soluzioni fattibili subito sono importanti, e altrettanto lo è lo sforzo complessivo che la Commissione si accinge a fare per ridisegnare il mercato finanziario europeo dalle fondamenta.

Senza però nascondersi una verità: se le aziende innovative dell’UE faticano a prosperare rispetto ai loro concorrenti statunitensi o asiatici, se i mercati dei capitali attribuiscono una valutazione inferiore all’innovazione dell’UE, questo è prima di tutto dovuto al fatto che l’ambiente normativo e imprenditoriale, la tassazione e un sistema giudiziario inefficiente ne limitano le possibilità di successo. È lì che occorre continuare a lavorare.