Lug 2019
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Mercato Finanziario

Cosa sono le Initial Exchange Offering. Vantaggi e rischi di un nuovo strumento di cripto-finanziamento

Salvatore Luciano Furnari

A seguito degli ultimi scandali, il mercato delle Initial Coin Offering (ICO) si sta muovendo alla ricerca di “metodi” più sicuri per offrire al pubblico cripto-attività. Se da una parte l’ammontare di capitale raccolto tramite ICO sembra in diminuzione, dall’altra l’uso di un nuovo strumento di finanziamento alternativo noto con l’acronimo di IEO sta iniziando a diffondersi.

Le Initial Exchange Offering (IEO) sono, al pari delle ICO, delle raccolte di capitali cui corrisponde l’emissione di cripto-attività ma che, a differenza di queste ultime, vengono condotte direttamente all’interno di un exchange di cripto-attività. 

Gli exchange di cripto-attività (fra i più famosi ricordiamo Binance e CoinBase) sono delle piattaforme all’interno delle quali è possibile vendere e acquistare cripto-attività di ogni genere, come le ormai note criptovalute (Bitcoin, Ethereum, Litecoin, etc.). 

Volendo semplificare al massimo, è allora possibile definire una IEO come una ICO condotta all’interno di un exchange.

1. Differenze con le ICO

Nonostante la semplificazione definitoria, nel dettaglio, fra IEO e ICO vi sono importanti differenze alle quali corrispondono rilevanti vantaggi nonché conseguenze per tutti gli attori coinvolti. 

La prima importante differenza consiste, come si è intuito, nella presenza di un intermediario, l’exchange, che si frappone fra la società emittente e gli “investitori”. Di conseguenza, questi non dovranno più interagire con un sito internet creato di volta in volta dalla società al solo fine di promuovere la raccolta di capitali, ma potranno partecipare direttamente sulla piattaforma dell’exchange e cioè di un soggetto noto all’investitore, nei confronti del quale questi nutre già una certa fiducia. Infatti, l’eventualità che l’exchange abbia offerto servizi all’investitore in relazione all’attività di trading su cripto-attività che questi permette di svolgere, incrementa non solo la fiducia dell’investitore che partecipa alla raccolta, ma anche e soprattutto la probabilità che un investitore venga rapidamente a conoscenza delle nuove raccolte.

In relazione a quest’ultimo aspetto, rispetto ad una ICO, una IEO implica sicuramente minori spese e sforzi di pubblicizzazione della raccolta. 

La principale differenza “regolamentare” fra questi due nuovi strumenti riguarda invece il diverso soggetto che si occupa di adempiere alla normativa antiriciclaggio nonché a quella volta per volta applicabile alla singola emissione sulla base delle caratteristiche dei token offerti. Se nelle ICO, infatti, tutti gli obblighi gravavano sulla società emittente, nelle IEO questi vengono e possono essere adempiuti dall’exchange. 

Altra importante novità è la quasi-automatica “quotazione” delle cripto-attività oggetto di offerta al pubblico e, quindi, la prossimità che in questo sistema è possibile riscontrare fra mercato primario e secondario. Come detto, infatti, l’attività principale dell’exchange è quella di gestire il mercato secondario di cripto-attività. L’implementazione di questa “novità” è un aspetto che aumenta considerevolmente la liquidità degli strumenti oggetto di offerta al pubblico, riducendo così il rischio (tipico di altri strumenti di finanziamento alternativi, primo fra tutti l’equity crowdfunding) per l’investitore di vedere le proprie somme “bloccate” per lunghi periodi prima di poter smobilizzare il proprio investimento.

2. I vantaggi di una IEO

A una prima analisi, il recente successo di questo strumento di finanziamento alternativo si spiega con i vantaggi che lo stesso sembrerebbe possedere rispetto alle ICO. 

Le IEO, venendo condotte direttamente sugli exchange – e non più sul sito web della società emittente – riducono le probabilità che il team proponente stia organizzando una truffa invece di una raccolta fondi. È, infatti, ragionevole ipotizzare che l’exchange proceda a una approfondita valutazione circa la realizzabilità del progetto e l’affidabilità del team proponente. Questi controlli verrebbero infatti realizzati nel primario interesse dell’exchange onde evitare che la realizzazione di una truffa sotto gli “occhi informatici” della piattaforma possa far perdere la fiducia acquisita nei confronti dei propri clienti.

Proprio in relazione al rapporto fra exchange e clienti-investitori, un altro vantaggio che è interessante far notare riguarda la possibilità di pubblicizzare la raccolta di capitali nei confronti di un pubblico già “avvezzo” a questo tipo di operazioni su cripto-attività come lo sono i clienti dell’exchange-intermediario. Questa circostanza non può che aumentare considerevolmente la probabilità di successo delle raccolte di capitali indette dalla piattaforma. Sia l’emittente che la piattaforma dovranno infatti compiere limitatissimi sforzi per individuare il pubblico potenzialmente interessato a contribuire alla realizzazione del progetto. 

Da questo stesso punto di vista le IEO comportano maggior trasparenza e tracciabilità rispetto alle ICO. Questo è vero non solo per l’investitore il quale può contare sulla verifica della reale identità dei membri del team proponente; ma anche per i regolatori e le autorità di vigilanza del mercato le quali, tramite l’imposizione di precise regole sull’exchange (quali, ad esempio, quelle di identificazione dell’investitore) avranno la possibilità di prevenire impieghi illegittimi di capitali nonché il rischio di riciclaggio.  

Le IEO, inoltre, comportano almeno un importante vantaggio anche per la società emittente in quanto agevolano, da un punto di vista tecnologico, lo svolgimento dell’offerta. Le difficoltà tecnologiche insite nelle raccolte fondi tramite ICO sono, infatti, uno fra i maggiori ostacoli alla possibilità che anche società senza un team di ingegneri informatici esperti possa raccogliere fondi utilizzando questo strumento. Nelle IEO questo processo viene per certi versi semplificato, essendo l’exchange nella possibilità di offrire la struttura informatica necessaria a realizzare lo scambio fra il contributo dell’investitore e il token o la diversa cripto-attività offerta dalla società emittente.  

3. …e i relativi rischi

Abbiamo visto che condurre una IEO assicura maggiore certezza e trasparenza per l’investitore rispetto alla partecipazione a una ICO. Le IEO, infatti, riducono indubbiamente il rischio di incorrere in una frode o in una truffa. 

Non si può, però, affermare che l’uso di questo nuovo strumento sia del tutto privo di rischi. 

In primo luogo, infatti, gli exchange sui quali le raccolte fondi vengono condotte non garantiscono (e come potrebbero!) l’impiego corretto dei fondi da parte del soggetto che ha promosso la raccolta. Non vi è, d’altronde, alcuna promessa o assunzione di responsabilità da parte dell’exchange circa il reale perseguimento del progetto presentato e, più in generale, sul corretto operato del promotore della raccolta. D’altro canto, a oggi, la garanzia che può essere offerta dall’exchange è solo “informale” dovuta all’interesse a non rovinare il rapporto con i propri clienti. Non è, però, una garanzia anche, per così dire, “legale” dovuta al fatto che nella maggior parte dei casi questi intermediari non sono ancora soggetti a vigilanza e dunque a tutti gli obblighi che caratterizzano, ad esempio, altri intermediari maggiormente strutturati (e regolamentati) come i gestori di mercati o i sistemi multilaterali di negoziazione. Non vi sono dunque garanzie, ad esempio, sulla trasparenza dei prezzi e sul rispetto degli obblighi di best execution. 

In aggiunta, le IEO introducono, rispetto alle ICO, tutta una serie di rischi correlati alla potenziale non indipendenza dell’exchange rispetto al promotore o alla raccolta stessa. Mancanza di indipendenza che potrebbe facilmente trasformarsi in un grave rischio per gli investitori qualora non vengano previsti meccanismi che mirino a gestire la potenziale insorgenza di conflitti di interesse. La remunerazione della piattaforma è, infatti, solitamente collegata ai risultati della raccolta. Essa consiste non solo in una percentuale dei fondi ottenuti, ma anche in una parte delle cripto-attività emesse. Ed è proprio quest’ultimo aspetto che potrebbe rendere nel futuro queste raccolte particolarmente rischiose. 

Al contrario di quanto avviene per una classica IPO o per un’altra emissione di titoli azionari, l’offerta al pubblico di cripto-attività non è supportata in bilancio da nessun “tipo” di capitale della società emittente. Le cripto-attività emesse a seguito di una IEO rappresentano, quindi, una “moneta a costo zero” per la società che le emette. Quindi utilizzare le cripto-attività appena emesse per pagare il servizio di intermediazione nell’emissione, oltre ad apparire un controsenso, implica un chiaro rischio di deprezzamento delle cripto-attività detenute (ed appena acquistate) dai neo-investitori. Considerato poi che l’exchange è anche il soggetto che “controlla” il mercato secondario all’interno del quale questi stessi strumenti saranno scambiati subito dopo la raccolta, è facile immaginare come l’unico soggetto che può diventare vittima di questo potenziale “deprezzamento” è l’investitore.  

Inoltre, considerato che il guadagno dall’intermediazione è proporzionale all’esito della raccolta, l’exchange avrà tutto l’interesse a favorirne il successo con ogni mezzo (pubblicitario e non). Se ciò costituisce un indubbio vantaggio per la società emittente, non è detto che questa attività possa, nuovamente, considerarsi favorevole per l’investitore. Una eccessiva attività promozionale, priva di “limiti” economici, potrebbe generare l’ennesima “bolla” ai danni degli investitori, i quali scoprirebbero solo successivamente che, a causa dell’altissimo numero di quel tipo di cripto-attività in circolazione, il valore di quelle appena acquistate si è notevolmente ridotto.

Questo potere della piattaforma di pubblicizzare le raccolte di capitali è particolarmente forte considerando che l’exchange può approfittare di un pubblico “pronto” cui poter indirizzare la propria attività pubblicitaria. Questa potrà, infatti, essere facilmente espletata nei confronti dei propri utenti i quali, più che giornalmente, transitano sull’exchange per fare trading di cripto-attività. 

Da questo punto di vista il pericolo è ancora più grave di quello che può riscontrarsi nelle attuali piattaforme di equity crowdfunding le quali, a oggi, sono fra i soggetti regolamentati che svolgono un’attività più simile a quella dell’exchange di una IEO. Nell’equity crowdfunding, infatti, un potenziale investitore si reca sulla piattaforma solo quando è alla ricerca di un progetto sul quale investire. Un eventuale messaggio pubblicitario veicolato dalla stessa piattaforma non può che rivolgersi nei confronti di utenti che si trovano al di fuori della stessa. Nelle IEO, diversamente, il pubblico destinatario del messaggio pubblicitario si trova già sulla piattaforma. Da questo punto di vista l’attività di marketing di un exchange è sicuramente più efficace. Da una parte, infatti, sarà molto più economica, non avendo la necessità di acquistare servizi pubblicitari da un provider (Google Ads, Facebook, Twitter) diverso da se stesso. Dall’altra, il messaggio sarà ancora più efficace in quanto si rivolgerà a soggetti già fidelizzati, nei confronti dei quali potrà allora sfruttare il rapporto di fiducia già esistente. 

Altra potenziale problematica che sarà sicuramente necessario approfondire in futuro sarà quella della sicurezza informatica. Nelle ICO quello della difesa contro i cyber criminali era un onere che riguardava solo la società emittente e veniva risolto (in buona parte) affidandosi alle caratteristiche della blockchain. Nelle IEO, l’introduzione di un vero e proprio intermediario nella procedura di raccolta dei fondi comporta nuovi rischi in termini di sicurezza. Eventuali malintenzionati avranno un soggetto in più di cui sfruttare errori nell’algoritmo sotteso alla piattaforma. In aggiunta, l’intermediazione che caratterizza le IEO implica anche l’esistenza di un unico soggetto contro il quale più gruppi di hacker potranno concentrare i propri sforzi. In effetti nelle ICO questo rischio può considerarsi minore, cambiando l’emittente di raccolta in raccolta. 

Per concludere, le IEO rappresentano indubbiamente una innovazione nel mondo degli strumenti di finanziamento alternativi e in particolare di quelli basati sull’emissione di cripto-attività. Innovazione che, sebbene sembrerebbe risolvere molte problematiche solitamente collegate all’emissione di cripto-attività (quali, fra tutte, quelle correlate alla mancanza di fiducia degli investitori), non dovrebbe per ciò solo far abbassare la guardia relativamente ai nuovi rischi di questo nuovo strumento. Come ogni novità, anche questa, sebbene risolva alcuni importanti problematiche, non è detto che non ne sollevi altre da cui sia l’investitore che il regolatore dovrebbero sempre stare allerta. 

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