C’è una proposta nuova di zecca che gira per l’Europa per far fronte alla recessione. Non prevede soldi a fondo perduto, cioè regali, e quindi non fa irrigidire gli spiriti calvinisti del Nord. E non aumenta neanche l’indebitamento delle imprese già provate dal lockdown. Per queste sue caratteristiche sta trovando molto ascolto nei palazzi dove oggi si costruiscono le misure di intervento straordinario per l’economia.

La proposta è arrivata alla Bce, a Francoforte, alla Commissione Europea a Bruxelles, in Lussemburgo alla Banca Europea per gli investimenti, e viene rimbalzata da opinion makers autorevoli com Wolfgang Munchau sul “Financial Times” (https://www.ft.com/content/854b21dc-8637-11ea-b872-8db45d5f6714?desktop=true&segmentId=d8d3e364-5197-20eb-17cf-2437841d178a#myft:notification:instant-email:content) e Erik Nielsen, economista in capo di Unicredit, nella sua newsletter Sunday Wrap. 

Consiste nella costruzione di uno European pandemic equity fund, è firmata da un gruppo di economisti di diversa provenienza (due italiane, due tedeschi, un olandese, un mix che già prefigura un compromesso, più un americano), ed è stata pubblicata sul Liebniz Institute for financial research (https://safe-frankfurt.de/fileadmin/user_upload/editor_common/Policy_Center/SAFE_Policy_Letter_84_final2.pdf). Si tratta di uno strumento finanziario che si comporti come un fondo di private equity, cioè entri nel capitale, ma che sia di natura pubblica e non segua la logica dell’investitore privato. Quindi non abbia come obiettivo la vendita della società come fanno i fondi di private equity, ma il suo risanamento. Come un fondo, però, si attende di essere remunerato. 

Il suo funzionamento e la logica della sua costruzione li spiega in questa intervista Elena Carletti, professore ordinario di Finanza alla Bocconi, una degli autori della proposta. Partendo con una premessa: «Il nostro punto di partenza è che i paesi più forti come la Germania, con i suoi conti in ordine e i 600 miliardi subito messi in campo, comincino a ricapitalizzare tutte le loro aziende con robuste iniezioni di capitale e con nazionalizzazioni, se necessario», spiega Carletti. «I paesi europei fiscalmente più poveri, che non sono in grado di farlo, si troveranno alla fine della crisi con dei rivali fortissimi. Questo comporta uno scompenso strutturale e uno svantaggio competitivo di lungo periodo. L’alternativa è cercare di livellare il campo di gioco. È questa la missione del Fondo».

Immaginate un aiuto finanziario sotto forma di equity, cioè ingresso nel capitale invece di prestiti. Sarà accettato?

«Non volevamo uno strumento che aumentasse l’indebitamento delle imprese. Ma neanche un equity che portasse diritti di voto. Di qui l’idea del fondo – che abbiamo chiamato European pandemic equity fund perché legato esclusivamente a questa fase – che offra capitale, ma un capitale dormiente. Questo soprattutto perché si rivolge alle piccole e medie imprese, alcune delle quali a gestione familiare, che difficilmente accetterebbero intrusioni nella compagine azionaria». 

Qual è la differenza con il private equity, che entra per massimizzare il suo profitto?

«Il private equity offre capitale, ma l’operazione si conclude con la vendita dell’impresa. Questo non è il nostro obiettivo. Poiché usiamo soldi pubblici, dobbiamo creare un meccanismo di uscita diverso. E anche una soluzione che non aumenti il rischio di default dell’impresa. Quindi un pagamento, certo, ma solo nel momento in cui l’impresa sarà in grado di farlo: quando sarà tornata alla profittabilità». 

Come si misura questa profittabilità?

«Abbiamo ideato diverse misure, una chiaramente basata sull’utile netto dichiarato. Un’altra, che forse più si addice a realtà dove le imprese hanno molti modi per ritardare il pagamento dei profitti, basata sull’Iva. Ogni paese potrebbe decidere quale misura adottare a seconda della propria realtà». 

Per remunerare il Fondo parlate di applicare un “tax surcharge”: vuol dire un aumento dell’Iva?

«Lo abbiamo chiamato “tax surcharge”, perché così non si pone il problema di armonizzare i sistemi fiscali dei diversi paesi. Ognuno si tiene il suo, e ci mette un supplemento. Ma non è un aumento dell’Iva». 

Si spieghi meglio.

«Il Fondo deve avere una remunerazione se vogliamo convincere i paesi come la Germania a partecipare. Deve creare un flusso di profitti, ed è più appetibile se questi profitti non sono solo alla chiusura del Fondo, di qui a – poniamo – dieci anni, ma se c’è un flusso di reddito continuo. Trattandosi di soldi pubblici, come altro chiamare questo introito se non tassa? Ma di fatto è un dividendo. E per pretenderlo devo attendere quando l’impresa può fare l’utile».

Per misurare questo utile l’Iva è lo strumento più efficace?

«Se mi baso sull’utile, le imprese possono sempre dichiarare di non essere in utile. Ma se vedo che l’impresa ha un flusso di pagamenti netti di Iva molto alti, posso chiedere come mai continua ad avere un rendimento negativo».

Nel vostro paper ipotizzate che il surcharge, insomma il rendimento da chiedere alle imprese che beneficiano dell’equity del Fondo, possa essere del 5 per cento.  Sarà questo anche il rendimento del Fondo?

«Non è detto: tutto dipenderà dal prezzo di buy back. Il Fondo finanzierà imprese che forse non ripagheranno mai e imprese che invece ripagheranno. A qualcuna i soldi del Fondo serviranno per non indebitarsi ulteriormente, ad altre per ripagare i debiti, ad altre per fare investimenti per il futuro. Perché la cosa funzioni ho bisogno che anche le imprese migliori aderiscano. Poiché non ho fondi per tutti, l’importante è che nel complesso non ci siano solo le imprese più in difficoltà, ma anche quelle più robuste. Solo così posso raggiungere il break even». 

Perché le grandi imprese sono escluse?

«Primo, perché le grandi hanno alternative di finanziamento, e possono anche cercare capitali sul mercato; secondo, vorremmo che il fondo non rischi di essere gestito politicamente, e le grandi imprese entrano in logiche politiche diverse».

Insomma, il Fondo non potrà, per esempio, entrare nella Lufthansa?

«Proprio pensando alle compagnie aeree, che avrebbero assorbito tutte le risorse, limitiamo il Fondo  alle Pmi».

Voi proponete che a gestirlo sia un’agenzia, ma affidato a un soggetto che già funziona, come la Bei. Perché?

«Tante cose si arenano perché devono essere create nuove istituzioni. La Bei conosce il mestiere. Ma va dotata di nuove risorse, e gestire in maniera totalmente staccata il Fondo, che è un’attività molto più rischiosa di quella che fa attualmente». 

Il Fondo può perdere? 

«Per attirare gli Stati a partecipare, l’idea è che il fondo non perda. Ci saranno certamente imprese individuali che perderanno, ma il Fondo nella sua interezza no».

Chi ci metterà i soldi?

«Idealmente il bilancio Ue. Noi vediamo il Fondo come parte del Recovery fund. Un’altra possibilità è che possa emettere strumenti di debito e finanziarsi sul mercato. Poi c’è anche la possibilità di contributi volontari degli Stati». 

Chiederà un contributo a tutti gli Stati?

«Usare i fondi comunitari dà la possibilità ai paesi deboli, come il nostro, di non dover sborsare fondi addizionali. In ogni caso il funding sarà asimmetrico: l’esborso dovrebbe venire dai paesi più grandi ad esempio tramite un innalzamento dei fondi comunitari, mentre il disborso verso quelli più colpiti dalla crisi. I paesi che ci mettono di più, come dovrebbe essere la Germania, sono quelli a cui andranno i profitti maggiori».